温氏股份2019年报分析之二：畜禽养殖行业分析

四问分析法投资第二问，这门生意是否值得投资（行业分析）？延伸阅读：《投资第二问》 投资第二问，我们从历史出发，相识行业的已往和现状，从而展望未来，并分三个层面来做行业分析：相识行业（行业分类、行业市场结构、行业竞争结构、公司行业职位），相识经济（供需、经济周期、行业生命周期），相识国家（读懂中国）。一门生意，或者说一个行业是否值得投资，首先要相识它的历史（所有学科都是历史学）。要研究一个行业，要研究一个行业的竞争（博弈）史，最便捷的资料即是该行业上市公司的历年年报（可进一步关注年报中引用的数据泉源）。

最好阅读多年（纵向比力）、多家行业内公司（横向比力）年报，带着问题或分析框架（剖析式）去阅读。这样才气建设自己的能力圈，才气知己知彼，才气比力正确地估算一家企业的内在价值，才气做出正确的投资决议。

此外，行业研究陈诉也是不错的资料，帕特·多尔西的《股市真规则》也可借鉴参考。不管你看了几多股神秘笈，几多技术大法，几多热帖干货，阅读年报才是建设能力圈的基础事情。没有捷径，只有日积月累，才气获得知识复利。

以温氏股份（300498）为例，详细步骤： 打开年报，翻到“公司业务提要”、“谋划情况讨论与分析”，阅读。温氏股份（300498）2019年报（p13-17），陈诉期内公司所属行业的生长阶段：畜牧业产物是消费者获取肉食类动物卵白的主要泉源，其中禽肉和猪肉是我国住民最主要的肉食品。我国住民对禽肉和猪肉的消费总量占肉类消费总量的比重恒久在80%以上。我国人口众多，禽肉和猪肉的消费基数庞大，市场空间辽阔。

凭据美国农业部数据，我国2018 年鸡肉产量为1170万吨，消费量为1154万吨，是全球第四大鸡肉生产国和第二大鸡肉消费国；2018年我国猪肉产量为5404万吨，消费量为5540万吨，是全球第一大猪肉生产国和消费国。随着国民收入逐步提升和人口结构转变，海内禽肉和猪肉消费需求将进一步增长，养禽业和养猪业仍将处于发展阶段。

发展期行业的主要特点体现如下：1、国家政策支持。……2、行业集中度较低。……凭据国家统计局数据，2018年全国生猪出栏6.94亿头，家禽出栏130.89亿只。

公司现在是上市公司中肉猪和肉鸡销售量最大的企业，2018年公司肉猪出栏量占全国生猪出栏量3.21%，2019年为3.4%；2018年公司肉鸡出栏量占全国家禽出栏量5.71%，2019年约为5.44%（中国畜牧业协会：2019年我国家禽出栏量约为170亿只），而在畜牧业蓬勃的国家，单一规模化养殖企业年出栏量的市场占有率可到达10%左右。因此，我国鸡、猪规模化养殖企业年出栏量占全国市场需求量的比率另有很大的提升空间。

3、行业集中度处于提升阶段。由于技术、人才、资金和政策等原因，养殖门槛逐步提高，中小养殖户被迫逐步退出，规模化企业逐步弥补中小养殖户退出的市场，行业集中度出现不停提升的趋势。陈诉期内公司所属行业的周期性特点：1、养禽业。

公司饲养的黄羽鸡品种较多，凭据差别的生长速度大致可以分为快大型（出栏时间约65天左右）、中速型（出栏时间约65-100天）和优质土鸡（或慢速型，出栏时间100天以上）。……近几年黄羽鸡大致履历了三个大周期（大周期内套小周期），第一个周期为2017年3月-2018年6月，第二个周期为2018年7月-2019年2月，第三个周期为2019年3月-2020年2月。2、养猪业。

近几年养猪业大致履历了两个大猪周期。第一个周期或许是2015年3月-2018年5月，第二个周期或许是2018年6月至今。

陈诉期内还处于第二个周期内，竣事时间尚未确定。周期内，受非洲猪瘟疫情影响，全国生猪存栏量降幅较大，生猪供应紧张。据国家统计局统计数据，2019年全国猪肉产量4255万吨，下降21.3%；全国生猪出栏5.44亿头，下降21.6%。

因供应淘汰，陈诉期内肉猪价钱从2019年7月起挣脱历史价钱最高点后大幅上涨并创新高，年内高点的肉猪价钱同比上涨了203.81%，陈诉期末肉猪价钱同比上涨了157.67%。由于非瘟防疫依然严峻和庞大，行业产能恢复比力艰难，当前猪周期在高价位的运行时间可能延长。温氏股份（300498）2019年报（p43），公司未来生长的展望:(一)行业配景。

1、市场空间庞大。生猪和家禽养殖行业是关系国计民生、社会稳定的重要基础行业，从业者众多，市场空间庞大。据国家统计局统计，我国近三年生猪年出栏量凌驾5亿头，家禽年出栏量凌驾120亿只，据此推算生猪行业年产值凌驾1万亿元，家禽行业年产值凌驾4000亿元。

可是，当前行业集中度仍比力低，行业内规模化企业年出栏量市场占有率仍然较低。未来，受养殖用地紧张、环保政策趋紧以及禽流感、非洲猪瘟疫情等影响，中小养殖户因资金、技术和人才等原因无法与大企业竞争而逐步退出，行业集中度将不停提升。2、工业链延伸日益紧迫。

现在生猪业和家禽业的养殖工业链比力完整，规模较大的从业者都配备了种场、饲料厂和育肥场，主要的产物仍是活鸡或活猪；主要的销售模式还是坐地批发或零售；主要的客户是肉联厂、食品加工企业、个体批发商或零售商；产物交付消费者的主要场所是农贸市场和超市，客户群体比力疏散，销售路径原始、单一而且冗长。未来，在流感事件和非洲猪瘟疫情等行业危机影响下，海内限制活禽生意业务的地域规模将逐步扩大，活猪调运也将向调肉转变；同时，新生代消费者的消费看法在逐步改变，因食品宁静问题对溯源提出更高的要求等，传统的活鸡和活猪销售模式将逐步向“集中屠宰、品牌谋划、冷链流通、冷鲜上市”的模式转变，届时，鸡猪产物将从养殖场直到达终端。当前生猪和家禽养殖工业链向下游屠宰以及食品加工业延伸的紧迫性越来越强。

除了温氏股份，还可阅读其它同行的年报，增加对行业情况的相识。好比牧原股份： 牧原股份（002714）2019年报（p19-20），行业生长情况：1、我国生猪恒久以散养为主，规模化水平有所提升，但整体水平仍较低。

据公然数据整理，2018年出栏量较大的八家养殖企业（温氏股份、牧原股份、正邦科技、新希望、天邦股份、中粮肉食、大北农、天康生物）生猪合计出栏4844.78万头，占全国生猪总出栏量的6.98%。2019年该八家养殖企业生猪合计出栏4499.93万头，占全国生猪总出栏量的8.27%，与2018年相比，集中度有所提升。

从行业整体水平来看，我国生猪养殖行业整体规模化水平仍处于较低水平。2、非洲猪瘟情况。

自2018年8月首次发作非洲猪瘟以来，疫情迅速在全国规模内伸张，导致生猪产能下降。据国家统计局数据显示，停止2019年12月，海内生猪存栏31,041万头，同比下降27.5%。……在疫情控制方面，国务院办公厅印发《关于增强非洲猪瘟防控事情的意见》，要求增强生猪及生猪产物调运治理、生猪屠宰羁系、区域化和收支境治理等，稳定生产生长。

在稳生产保供应方面，国务院办公厅印发《关于稳定生猪生产促进转型升级的意见》，要加速构建现代养殖体系，鼎力大举生长尺度化规模养殖，努力动员中小养猪场（户）生长，推动生猪生产科技进步，加速养殖废弃物资源化使用，加大对生猪主产区支持力度。3、商品猪市场价钱周期性颠簸。我国生猪价钱的周期性颠簸特征显着，一般3-4年为一个颠簸周期。牧原股份（002714）2019年报（p46-47），公司未来生长的展望：（一）行业生长趋势、生长机缘与市场竞争格式。

我国生猪养殖行业主要具备以下特征：1、行业容量庞大，但生产集中度较低。……2、未来行业产能缺口大。自2018年8月非洲猪瘟疫情传入我国以来，对我国生猪产能造成了较大影响。

2019年，生猪存栏31,041万头，同比下降27.5%，生猪出栏54,419万头，同比下降21.6%（国家统计局）。2018年海内能繁母猪存栏2,973万头，同比下降13.25%，2019年年底能繁母猪存栏2,045万头，同比下降31.21%（农业农村部）。海内能繁母猪存栏量一连下降，意味着未来海内生猪行业将会泛起较大的产能供需缺口。

3、行业整体生产水平仍有待提升。当前我国养猪行业普遍存在综合生产能力低、生产硬件设备差、工业结构不合理等现象，以每头母猪每年提供断奶仔猪数量这一指标为例，我国现在全行业平均水平为15头左右，海内高水平规模养猪企业可以到达20-22头，而西欧畜牧业蓬勃的国家可以到达25-28头。……对此，政府出台相关政策稳定海内生猪生产，促举行业转型升级，加速构建现代养殖体系。海内养猪业也正在从传统的低水平、散养为主的模式，转轨到集约化、机械化、自动化、尺度化、智能化的生产方式上来，而且出现加速转变的趋势，未来海内规模化养猪还将有连续数年的高发展期。

华杉与华楠的《超级符号就是超级创意》（2016版）一书认为：“一切学科都是历史学，今日之认识，只是代表该学科的历史。一个行业，也是从它的已往走到今天。这个行业里一代一代人的智慧、履历、教训，全部都在历史里。

所以我们面临任何一个行业，首先要看它的历史。熟悉它的中国史是必须的，能更多地相识它的世界史就更棒了。通常来说，行业的历史智慧就够你用了。

因为这个行业已经绞尽了一代又一代先驱先烈的脑汁，我们为什么不先去罗致他们的智慧呢？” 所以，我们从历史出发，相识行业的已往和现状，从而展望未来。农牧饲渔行业（养猪业、养禽业）的历史、现状和趋势，就是（历年）年报中的“公司业务提要——行业情况”和“谋划情况讨论与分析——行业格式和趋势”。

相识行业情况之后，我们继续从三个层面来做行业分析：相识行业（行业分类、行业市场结构、行业竞争结构、公司行业职位），相识经济（供需、经济周期、行业生命周期）和相识国家（读懂中国）。（一）相识行业：行业分类、行业市场结构、行业竞争结构、公司行业职位 做行业分析，做好行业分类是第一步。

做行业研究时，把海量杂乱的信息简化归类的“熵减”流程（熵是一个物质失序单元，随着时间推移而增加，需要定期整理，即熵增到熵减），是逐步发现高价值企业的历程，也是走向“真知”的一条捷径。针对A股市场，我的行业分类股票池把A股全市场股票分成8大类，划分为：（1）金融地产；（2）主要消费；（3）可选消费；（4）医药卫生；（5）信息技术及电信业务；（6）工业；（7）原质料；（8）公用事业及能源。这个分类（大类）主要参考中证指数公司（中证行业分类分为10个一级行业，全球行业分类尺度分为10个经济部门），而下分行业主要参考东财行业分类。我把东财农牧饲渔行业分为畜禽产物、饲料/宠物食品/动物保健品、农产物、渔业产物四组举行研究。

8大行业分类如下图所示：8大行业分类关于农牧饲渔行业上市公司的情况，见前文开头，这里不再重复。差别行业，盈利能力往往差别。建设分类股票池后，一来便于对比研究分析，二来便于择股。我的农牧饲渔行业分类股票池数据（按2019年ROE崎岖排序，部门数据截图）如下所示：行业分类股票池（农牧饲渔行业）行业的市场结构（市场竞争或垄断的水平），一般分为四种：完全竞争、垄断竞争、寡头垄断、完全垄断。

差别的市场结构，盈利能力往往差别。行业的竞争结构分析，一般用迈克尔·波特的《竞争战略》一书提出的五大竞争力分析框架，这五大竞争力划分为：新进入者的威胁、替代产物或服务的威胁、买方的议价能力、供应商的议价能力、现有竞争者之间的竞争。书中认为：“这五大竞争力的协力决议了行业最终的盈利能力，而盈利能力是用投入资本的恒久回报率来权衡的。并非所有行业都有相同的盈利潜力，五大竞争力的协力差别，决议了差别行业的最终盈利能力也差别。

” 相比市场结构和竞争结构，我更看重的是企业所在行业的职位，这样我只需在财政分析中将财政、业务和行业三个层面的数据举行相互印证。我所相识到的是，温氏股份（300498），作为养殖龙头（陈诉期内上市公司中肉鸡[黄羽鸡]、肉猪年出栏量最大的企业），2019年销售肉鸡9.25亿只（含毛鸡、鲜品和熟食），销售肉猪1851.66万头（含毛猪和鲜品），销售肉鸭4040.65万只，营收731.2亿（肉猪类营收418.12亿、肉鸡类营收267.86亿、其他养殖类营收20.90亿、原奶及乳制品营收7.28亿、兽药营收6.25亿、肉制品加工产物营收2.98亿、设备营收1.89亿、其他营收5.94亿），研发投入5.70亿，分红69亿（2019中期现金分红15.94亿、年度分红53.12亿），净利润139.67亿。

（二）相识经济：供需、经济周期、行业生命周期 根据行业与经济周期变更的关系密切水平，一般将行业分成三类：增长型行业、周期型行业和防守型行业。由温氏股份（300498）2019年报（p15-16、44-45）相识到，陈诉期内公司所属行业的周期性特点：畜禽养殖行业从业者众多。中小养户存在“价高进入，价贱退出”的现象，影响了市场供应的稳定，造成产物价钱颠簸，行业称为“鸡周期”、“猪周期”。1、养禽业。

公司饲养的黄羽鸡品种较多，凭据差别的生长速度大致可以分为快大型（出栏时间约65天左右）、中速型（出栏时间约65-100天）和优质土鸡（或慢速型，出栏时间100天以上）。……近几年黄羽鸡大致履历了三个大周期（大周期内套小周期），第一个周期为2017年3月-2018年6月，第二个周期为2018年7月-2019年2月，第三个周期为2019年3月-2020年2月。2、养猪业。

近几年养猪业大致履历了两个大猪周期。第一个周期或许是2015年3月-2018年5月，第二个周期或许是2018年6月至今。陈诉期内还处于第二个周期内，竣事时间尚未确定。周期内，受非洲猪瘟疫情影响，全国生猪存栏量降幅较大，生猪供应紧张。

据国家统计局统计数据，2019年全国猪肉产量4,255万吨，下降21.3%；全国生猪出栏54,419万头，下降21.6%。因供应淘汰，陈诉期内肉猪价钱从2019年7月起挣脱历史价钱最高点后大幅上涨并创新高，年内高点的肉猪价钱同比上涨了203.81%，陈诉期末肉猪价钱同比上涨了157.67%。

由于非瘟防疫依然严峻和庞大，行业产能恢复比力艰难，当前猪周期在高价位的运行时间可能延长。行业生命周期一般分为幼稚期、发展期、成熟期和衰退期四个阶段（也可分为新兴、成熟和衰退三个阶段）。

由温氏股份（300498）2019年报（p13）相识到，陈诉期内公司所属行业的生长阶段：畜牧业产物是消费者获取肉食类动物卵白的主要泉源，其中禽肉和猪肉是我国住民最主要的肉食品。我国住民对禽肉和猪肉的消费总量占肉类消费总量的比重恒久在80%以上。我国人口众多，禽肉和猪肉的消费基数庞大，市场空间辽阔。凭据美国农业部数据，我国2018 年鸡肉产量为1170万吨，消费量为1154万吨，是全球第四大鸡肉生产国和第二大鸡肉消费国；2018年我国猪肉产量为5404万吨，消费量为5540万吨，是全球第一大猪肉生产国和消费国。

随着国民收入逐步提升和人口结构转变，海内禽肉和猪肉消费需求将进一步增长，养禽业和养猪业仍将处于发展阶段。（三）相识国家：读懂中国 要投资一个国家的股票，就要相识这个国家，相识这个国家的竞争优势（工业集群与工业竞争力）。

国家竞争优势方面，我主要的学习工具是迈克尔·波特的《国家竞争优势》一书。书中说：“国家是企业最基本的竞争优势，因为它能缔造并保持企业的竞争条件。……工业是研究国家竞争优势时的基本单元。

一个国家的乐成并非来自某一项的乐成，而是来自纵横交织的工业集群。……安于现状不会发生竞争优势，竞争优势的本质和连续力有赖于企业努力化解倒霉因素、建设强有力的当地客户、迎合挑剔型客户的需求、应对市场的提前饱和、在国际上有强势的供应商、在海内有猛烈的市场竞争等状况。压力和竞争更是企业改善和创新的泉源。一个国家的企业能否乐成，关键在于压力和竞争条件能否同时泛起，好比精致的海内需求、高度生长的上游工业、专业性生产要素等。

” 一个国家为什么能在某种工业的国际竞争中崭露头角？书中提出了一个国家竞争优势的“钻石体系”分析框架，主要包罗4项情况因素（钻石体系的四概略素）：（1）生产要素——一个国家在特定工业竞争中有关生产方面的体现，如人工素质或基础设施的良莠不齐。（2）需求条件——本国市场对该项工业所提供产物或服务的需求如何。

（3）相关工业与支持性工业——这些工业的相关工业和上游工业是否具有国际竞争力。（4）企业战略、企业结构和同业竞争——企业在一个国家的基础、组织和治理形态，以及海内市场竞争对手的体现。

于我而言，我主要投资中国企业，包罗A股、港股（可用指数基金替代股票）、美股（用指数基金替代股票）的上市公司。一是对本土企业和市场比力相识，二是中国崛起趋势比力明确。

针对重点或恒久投资国，还要做更多、更深入的相识，好比我主要投资中国企业（主要是A股市场），就要对中国文化、中国历史、中国国情、中国经济等有所相识。在读懂中国方面，我现在的主要学习工具是华杉的“讲透”系列、《毛泽东选集》、张维为的《这就是中国 : 走向世界的中国气力》、陈平的《代谢增长论：技术小波和文明兴衰》、林毅夫的《解读中国经济》、文一的《伟大的中国工业革命：“生长政治经济学”一般原理批判纲要》等。基于农牧饲渔行业（养猪业、养禽业）情况和企业谋划模式特点，还要面临一些风险，好比温氏股份在年报“公司可能面临的风险”（p44-45）中指出的：1、行业竞争风险。

……2、市场价钱颠簸风险。畜禽养殖行业从业者众多。中小养户存在“价高进入，价贱退出”的现象，影响了市场供应的稳定，造成产物价钱颠簸，行业称为“鸡周期”、“猪周期”。

如果未来“鸡周期”、“猪周期”进入低谷期，产物市场价钱下滑，则公司将面临产物价钱、销售收入下降的风险，公司的谋划业绩可能泛起下滑甚至亏损。3、畜禽疫病或公共卫生风险。……4、食品宁静风险。

……5、谋划模式风险。……6、存货减值风险。公司接纳精密型“公司+农户（或家庭农场）”的工业链一体化谋划模式，且畜禽产物的养殖生产周期较长，该模式决议了陈诉期内存货金额及其在公司总资产中所占比例相对较高。

受行业周期性供需变化、突发疫情等因素影响，肉鸡、生猪价钱颠簸较为显着，若肉鸡、生猪价钱泛起大幅下滑，导致公司期末存货可变现净值下降，并低于其取得成本，则公司面临存货减值的风险，进而可能导致公司当期谋划业绩受到较大影响。7、自然灾害风险。……8、投资项目预期收益无法实现的风险。有人可能看不到前景（市场空间、发展空间、盈利能力），或者认为风险大于机缘。

怎么办？很简朴，不投资。纵然认为这个行业值得投资，也要慎重选择投资标的，也就是要做财政报表与竞争战略分析。这是投资第三问要讨论的内容。

2020.9.4。

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